景興紙業(yè)(002067)與當(dāng)前A股造紙公司最與眾不同的地方在于：產(chǎn)能擴張與逆向一體化戰(zhàn)略幾乎同步進行，并卓有成效；同時在下游業(yè)務(wù)方面進行差異化嘗試。
公司在造紙業(yè)務(wù)上的再度擴張，保證了公司最基本的成長性。此次再融資項目將在2009年投產(chǎn)，達產(chǎn)后公司生產(chǎn)規(guī)模有望達到150萬噸，與目前的規(guī)模相比接近翻番。2007-2009年造紙業(yè)務(wù)營業(yè)收入和EBIT的CAGR有望超過45%，而凈利潤的CAGR有望超過50%。
公司在今年全面啟動其逆向一體化戰(zhàn)略。廢紙回收渠道的建設(shè)初顯規(guī)模，預(yù)計2008年廢紙回收量將能完全滿足自身生產(chǎn)之用。目前收購廢紙較外購成本節(jié)省80元/噸，我們預(yù)計2008、2009年廢紙收購業(yè)務(wù)將至少貢獻EPS0.08元和0.16元。廣西林漿項目建成后，公司所需的木漿完全自給，保守預(yù)計2009年林漿業(yè)務(wù)可貢獻EPS0.25元。
成立控股公司景特彩印包裝公司，對紙箱做深加工以獲得更好的印刷效果和包裝性能。我們認為這是公司在下游業(yè)務(wù)上非常有意義的差異化嘗試，該項業(yè)務(wù)如果達到預(yù)期效果，將可規(guī)避行業(yè)日趨激烈的競爭風(fēng)險。
包含上下游業(yè)務(wù)，估計公司2007-2009年的凈利潤將獲得年均90%的驚人增長。按2008年20-25倍PE水平計算，合理價位在14.77—18元之間。上游林漿項目的推進和下游彩印業(yè)務(wù)的成功推廣將成為公司股價表現(xiàn)的重要促進因素。
主要的風(fēng)險因素：箱板原紙行業(yè)受供給或需求因素的沖擊出現(xiàn)不利走勢，使牛皮箱板紙價格達不到我們的假設(shè)水平；木漿項目的原料林工程達不到預(yù)期，將影響林漿項目的競爭力。
